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Dollar-Dominanz – und kein Ende in Sicht

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Der US-Dollar hat derzeit keinen ernsten Konkurrenten. Allenfalls könnten ihm das Gold oder möglicherweise Neuerungen aus der Welt der Kryptoeinheiten die Stirn bieten.

Die US-Regierung unter Donald J. Trump will der US-Volkswirtschaft zu neuer Stärke verhelfen. Dazu wurden bereits viele Regularien, die das Unternehmertum behindern, abgeschafft, und es wurde vor allem auch die Steuerbelastung für Firmen in den USA abgesenkt. Die handelspolitische Konfrontation mit China, die Präsident Trump eingeleitet hat, soll – zusätzlich zu geopolitischen Bestrebungen der Amerikaner – den Zugang zu chinesischen Märkten verbessern und das Subventionieren chinesischer Produktion auf dem Weltmarkt beenden.

Vor allem aber sollen die Vereinigten Staaten wieder als Produktionsstandort attraktiver werden, der Abzug von Arbeitsplätzen und Investitionen in das Ausland soll gestoppt werden. Trumps Agenda setzt damit Entwicklungen in Gang, die Rückwirkungen auf den Außenwert des US-Dollar haben werden. Es drängt sich damit vor allem die Frage auf: Was geschieht mit dem „US-Zwillingsdefizit“? Das „Zwillingsdefizit“ bezeichnet den Tatbestand, dass sowohl die Handelsbilanz als auch das öffentliche Haushalts in den USA defizitär sind – und zwar chronisch.

Abb. 1 a zeigt das US-Handelsbilanzdefizit in Prozent des US-Bruttoinlandsproduktes (BIP). Man erkennt, dass es seit etwa Mitte der 1970er Jahre immer größer geworden ist: Die Amerikaner haben folglich mehr Güter importiert als sie in andere Länder exportiert haben (hier dargestellt als US-Handelsbilanz im Verhältnis zur US-Wirtschaftsleistung). Wie wird das finanziert?

Die Amerikaner finanzieren ihre Güterimporte zu einem erheblichen Teil auf Pump. Das ist relativ einfach für sie. Schließlich ist ja der US-Dollar die Weltleitwährung:Der Greenback wird weltweit nachgefragt. Beispielsweise vergeben US-Banken Kredite an US-Konsumenten und US-Unternehmen. Dazu beschaffen sie sich US-Dollar, indem sie Schuldpapiere ausgeben, die vor allem auch von ausländischen Investoren gekauft werden.

Die Ausländer verfügen über US-Dollar, die sie aus dem Verkauf ihrer Güter in die USA erzielt haben. Sie wollen ihre US-Dollar nicht oder nicht vollständig in ihre Heimatwährungen zurücktauschen, ziehen es vor, US-Dollar zu halten: in Form von in US-Dollar denominierten Bankeinlagen und Schuldpapieren sowie auch in Form von US-Aktien oder US-Immobilien.

Weil der US-Dollar die Weltleitwährung ist, begeistern sich ausländische Investoren insbesondere für US-Staatsanleihen. Diese Schuldpapiere werden als relativ sicher angesehen, und mit ihnen lässt sich ein (mehr oder weniger) attraktiver Zins verdienen. Weil die Ausländer kräftig Staatsschuldpapiere nachfragen, fällt es dem US-Staat besonders leicht, sich zu verschulden. Abb. 1 b zeigt das Defizit des US-Haushaltes in Prozent des Bruttoinlandsproduktes. Seit Anfang der 1960er Jahre ist es im Trend gestiegen.

VERSCHULDEN IN US-DOLLAR

Was sind die Konsequenzen eines chronisch defizitären Haushaltes? Laufen staatliche Defizite Jahr für Jahr auf, wächst die ausstehende Staatsverschuldung. Beider Staatsverschuldung handelt es sich um eine „Dauerschuldnerei“: Fällige Kredite werden durch neue Kredite anschlussfinanziert. Das kann lange Zeit gut gehen– und zwar solange, wie das Angebot von neuen Schuldpapieren auf eine entsprechende Nachfrage stößt.

Irgendwann kommt jedoch der Tag der Rückzahlung. Schon heute dürfte klar sein, dass die Schulden nicht auf „ehrliche Weise“ zurückgezahlt werden. Wenn sich die US-Regierung bei Fälligkeit entscheidet, die Zahlungen einzustellen, erleiden die Halter von US-Papieren Verluste. Ökonomisch gesehen geschieht ähnliches,wenn die US-Regierung die fälligen Schulden mit neu gedruckten US-Dollar bezahlt. Die Vermehrung der US-Dollar-Geldmenge führt zu steigenden Güterpreisen, und folglich nimmt die Kaufkraft der US-Dollar ab. Der Halter von US-Schuldpapieren erhält in diesem Falle zwar sein Geld in nominaler Rechnung zurück, in realer Rechnung hat er jedoch einen Verlust gemacht.

Beim Handelsbilanzdefizit liegen die Dinge ähnlich. Wenn US-Konsumenten und US-Unternehmen ihre Importe durch Kredite finanziert haben, stellt sich auch hier irgendwann die Frage nach der Rückzahlung. Wenn bei Fälligkeit der Kredite eine vertragsgemäße Begleichung der Schulden nicht möglich oder politisch gewünscht ist, kommt es auch hier zu Zahlungsausfällen oder – mit Unterstützung der US-Regierung – zu Inflation.

Solange Ausländer bereit sind, US-Dollar-Schuldpapiere zu erwerben und/oder ihre Dollar-Guthaben, die sie aus dem Güterexport in die USA erzielen, im „Land der unbegrenzten Möglichkeiten“ zu investieren, können US-Handelsbilanz- und Haushaltsdefizite weiter auflaufen. Die zentrale Bedingung dafür ist allerdings,dass Anleger weiterhin an den US-Dollar beziehungsweise den Erfolg des US-Wirtschaftsmodellsglauben.

EINE FRAGE DES SYSTEMWETTBEWERBS

Solange es einen (relativ) freien Kapitalverkehr auf dieser Welt gibt, werden Investoren ihr Geld dort anlegen, wo es ihren Zielen am besten dient – wo es die höchste Rendite erzielt. Die USA werden als ein attraktiver Investitionsstandort angesehen. Sie sind zudem die wirtschaftlich größte, die militärisch mächtigste und die kulturell einflussreichste Volkswirtschaft der Welt. Das lockt Kapitalimportean.

Die relative Attraktivität der USA als Wirtschaftsstandort wird nicht allein durch die Amerikaner bestimmt, sondern auch durch die wirtschaftspolitischen Weichenstellungen,die in anderen Wirtschaftsregionen der Welt vorgenommen werden. Dabei zeigt sich: Der letzte verbliebene Konkurrent, der die USA noch herausfordern kann, ist China. Europa, Japan und Russland sind weit abgeschlagen,sie machen keine Anstalten, um die Vormachtstellung der US-Wirtschaft ernstlich in Frage zu stellen.

US-DOLLAR UND GOLD

Die US-Finanzmärkte sind weltweit die größten und liquidesten, und der US-Dollar ist nach wie vor die bedeutendste Währung der Welt, ob nun als Anlage oder Transaktionswährung. Zudem ist der US-Dollar die Basis (das „Grundgeld“)für viele andere Währungen, und eine ganze Reihe von Ländern hat sogar den Wechselkurs ihrer Währung direkt an den US-Dollar gekoppelt (wie zum Beispiel Hong Kong, Saudi Arabien und einige afrikanische Länder).

Aus dem Umfeld der offiziellen ungedeckten Währungen ist derzeit kein ernster Konkurrent zum US-Dollar in Sicht; selbst der chinesische Renminbi kann dem US-Dollar nicht das Wasser reichen – zumindest auf absehbare Zeit nicht. Weiterhin gilt es zu bedenken: Die Geschicke vieler Währungen hängen direkt oder indirekt am US-Dollar. Eine „Dollarkrise“ würde daher nicht notwendigerweise die übrigen Währungen begünstigen.

Sollte der US-Dollar in Probleme geraten, wäre vielmehr damit zu rechnen, dass eine allgemeine Währungskrise losgetreten wird, die das Vertrauen in die Währungen,die auf dem US-Dollar aufgebaut sind, besonders stark schwächt. Nicht zu vergessen ist an dieser Stelle, dass die Vereinigten Staaten von Amerika nach wie vor auf etwa 261,50 Millionen Feinunzen Gold sitzen, das sind etwa 8.400 Tonnen Gold. Der US-Dollar verfügt damit „im Fall der Fälle“ über eine Golddeckung,die in dieser Höhe keine andere Währung aufweisen kann.

Selbstverständlich ist die Vormachtstellung des US-Dollar nicht in Stein gemeißelt.Der US-Dollar hat zwar derzeit keine Wettbewerber aus der Welt der ungedeckten Währungen. Nicht von der Hand zu weisen ist jedoch, dass Neuerungen aus der Welt der Kryptoeinheiten dem US-Dollar Paroli bieten könnten – anfänglich im kleinteiligen Zahlungsverkehr, später vielleicht auch in Handels- und Finanztransaktionen.Aber das ist aktuell noch Zukunftsmusik.

Anders beim Gold. Das Gold ist seit je her das „Grundgeld“ der Menschen –auch wenn es in den letzten knapp 50 Jahren des ungedeckten Papiergeldsystems in den Hintergrund gedrängt wurde. Das Gold wäre in Zeiten einer US-Dollar-Krise sehr wahrscheinlich die einzige Geldart, die noch Vertrauen genießen würde – national wie international –, zumal sich auch ein goldgedecktes Zahlungssystem mit relativ wenig Aufwand wiederbeleben ließe.

Abb. 6 zeigt den Wechselkurs des US-Dollar auf der horizontalen Achse und den Goldpreis (USD/oz) auf der vertikalen Achse für die Zeit Januar 1973 bis Mai 2019. Es zeigt sich ein negativer Zusammenhang: Ein aufwertender (abwertender) US-Dollar ging einher mit einem sinkenden (steigenden) Goldpreis. Ganz offensichtlich gilt das Gold aus Sicht der Anleger als „sicherer Hafen“, es wird in Zeiten eines schwachen US-Dollar verstärkt nachgefragt.

Seit etwa 2014 ist nun aber zu beobachten, dass sich die Relation zwischen Gold und US-Dollar verändert hat: Die Aufwertung US-Dollar ist nicht wie bisher mit einem niedrigeren Goldpreis einhergegangen, der Goldpreis ist vielmehr unverändert geblieben. Wird diese Verschiebung in der Relation, die zwischen Goldpreis und Außenwert des US-Dollars aufgetreten ist, sich als dauerhaft erweisen?

Ja, das ist wahrscheinlich – gerade wenn die Stellung des US-Dollar als Weltleitwährung künftig tendenziell noch weiter zunehmen sollte. Denn dann wäre das Gold die verbleibende Alternative zur Weltleitwährung, die ultimative Absicherung und Diversifikationsmöglichkeit. Die andauernde Dollar-Dominanz sollte sich für die Marktbewertung des Goldes als positiv erweisen.

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